经济恢复性好转，政策加码预期强

核心结论

从5月的主要指标来看，经济运行总体上保持恢复态势。1）生产端来看，工业生产稳步恢复，制造业利润改善拉动工业企业利润降幅收窄。若扣除上年同期基数变化的影响，5月份工业增加值的两年平均增速较上月有所加快。企业效益方面，1-5月，工业企业利润总额同比降幅连续三个月收窄，其中，制造业利润改善较为明显。2）需求端来看，消费拉动作用增强，服务消费增势良好。随着经济社会全面恢复常态化运行，消费需求得到了明显释放，特别是随着消费场景的拓展，叠加“五一”假期效应，居民服务性的消费较快增长。3）投资规模继续扩大，新动能持续成长。1-5月全国固定资产投资累计同比增长4%，其中基础设施投资和制造业投资分别增长7.5%和6%，保持较快增长。在1-5月全国固定资产投资中，高技术制造业与高技术服务业投资分别增长12.8%、13%，比整体的固定资产投资增速分别高了8.8和9个百分点。

但不可否认的是，当前经济仍然存在较多的不确定性，复苏基础仍需巩固。一是外需走弱，出口仍面临较大的不确定性。5月份，以美元计价的出口增速有所下滑。对东盟国家出口的高增长是一季度我国出口的主要支撑因素，5月份对东盟出口增速降至了20年3月以来的最低值，在当前欧美经济仍然疲弱的情况下，未来的出口压力或加大。二是民间投资不足，后续仍需出台政策措施提振民营企业信心、激发民间投资活力。民间投资对中国经济稳增长的意义重大，在民间投资持续低迷的情况下，若后续政策支持力度减弱，投资或将面临较大的下降压力。三是通货膨胀持续低迷，市场需求仍显不足。在M2维持较高增速的同时CPI维持低位运行，表明国内需求仍显不足，居民消费意愿尚未完全恢复；PPI降幅小幅扩大，对工业企业的经营带来了较大的压力，不利于企业效益的改善。

为了巩固经济复苏的基础，6月份已经陆续研究出台了一系列政策措施。在二季度和上半年经济数据公布后，7月份即将迎来年中的中央政治局会议。此次政治局会议将分析研究当前的经济形势，并对下半年经济工作做出部署，有着承上启下的作用，是决定下半年政策基调的关键会议，对经济发展有着重要的指引作用。为了推动经济持续回升，扩大有效需求，预计后续相关政策也将持续出台，建议重点关注月底政治局会议相关表述。

风险提示：一是地缘政治风险超预期；二是宏观经济不及预期；三是海外市场大幅波动等。

报告正文

1，经济保持恢复态势，消费拉动作用增强

从5月的主要指标来看，经济运行总体上保持恢复态势。

生产端来看，工业生产稳步恢复，制造业利润改善拉动工业企业利润降幅收窄。5月份，规模以上工业增加值当月同比增长3.5%，不及4月份的5.6%，但这主要是基数原因的影响，去年4月份国内经济受疫情冲击影响较大，基数较低，若扣除上年同期基数变化的影响，5月份工业增加值的两年平均增速较上月有所加快。从累计情况来看，规模以上工业增加值累计同比增速5月份为3.6%，与上月持平。企业效益方面，1-5月，全国规模以上工业企业实现利润总额同比下降18.8%，降幅比1-4月份收窄1.8个百分点，连续三个月收窄。分行业大类看，5月份采矿业利润累计同比增速持续走弱，制造业利润改善较为明显，电力、热力、燃气及水生产和供应业利润维持较高增速。制造业中，装备制造业表现较为亮眼。

需求端来看，消费拉动作用增强，服务消费增势良好。随着经济社会全面恢复常态化运行，消费需求得到了明显释放，特别是随着消费场景的拓展，叠加“五一”假期效应，居民服务性的消费较快增长。根据统计局公布的数据，5月份，社会消费品零售总额同比增长12.7%，较上月有所回落，主要是因为基数抬升的影响，1-5月累计同比增速为9.3%，较1-4月继续加快0.8个百分点，其中，商品零售累计同比增长7.9%，较1-4月小幅扩大0.6个百分点，餐饮收入累计增长22.6%，继续较1-4月的增速扩大2.8个百分点。

投资规模继续扩大，新动能持续成长。1-5月全国固定资产投资累计同比增长4%，其中基础设施投资和制造业投资分别增长7.5%和6%，保持较快增长。在1-5月全国固定资产投资中，高技术制造业与高技术服务业投资分别增长12.8%、13%，虽然较1-4月均有所下滑，但仍然好于整体投资，比整体的固定资产投资增速分别高了8.8和9个百分点。高技术产业增速快于传统产业投资增长，体现出我国新兴产业正快速发展壮大，创新能力持续增强，新动能对我国经济发展的支撑作用在不断增加。

2，不确定性尤在，经济基础仍需巩固

但不可否认的是，当前经济仍然存在较多的不确定性，复苏基础仍需巩固。

一是外需走弱，出口仍面临较大的不确定性。5月份，以美元计价的出口增速有所下滑，出口当月同比增速为-7.5%，较4月份的8.5%大幅下降了16个百分点，以美元计价的1-5月出口同比增速为0.3%，较1-4月下降了2.2个百分点。分国别来看，5月份，我国对美欧日以及东盟国家的出口增速普遍下降：对美国出口当月同比增速由4月份的-6.5%下降至-18.24%，对欧盟出口的当月同比增速由4月的3.87%下降至-7.03%，对日本出口的当月同比增速由4月的11.53%下降至-13.31%，对东盟国家的当月出口同比增速由4月的4.49%下降至-15.92%。我国对东盟国家出口的高增长是一季度我国出口的主要支撑因素，5月份对东盟出口快速下降，当月同比增速降至了20年3月以来的最低值，在当前欧美经济仍然疲弱的情况下，未来的出口压力或加大。

二是民间投资不足，后续仍需出台政策措施提振民营企业信心、激发民间投资活力。根据统计局最新公布的数据，1-5月，我国民间投资增速转负为-0.1%，国企投资增速依旧位居高位的8.4%，国企与民企投资分化明显。实际上，两者间的分化开始于去年年中，导致这种分化的原因可能有以下两点：一是从表现数据上看，民间投资受房地产影响更大，投资增长低主要是受占比比较大的房地产投资拖累导致。二是民间投资的顺经济周期属性更强，而国企投资则容易呈现出逆周期属性，这个特点在2016至2017年也曾明显出现，在当前全球经济下行，工业品价格同比负增长阶段，民企投资受经济周期影响更大。但民间投资对中国经济稳增长的意义重大，在民间投资持续低迷的情况下，若后续政策支持力度减弱，投资或将面临较大的下降压力。

三是通货膨胀持续低迷，市场需求仍显不足。最新的数据显示，2023年5月份，全国居民消费价格同比上涨0.2%，较4月份小幅提升0.1个百分点，环比增速由4月的0.1%下降至-0.2%。2023年5月份，全国工业生产者出厂价格同比下降4.6%，较4月份同比增速继续回落1个百分点，环比下降0.9%，环比降幅较4月扩大0.4个百分点。在M2维持较高增速的同时CPI维持低位运行，表明国内需求仍显不足，居民消费意愿尚未完全恢复；PPI降幅小幅扩大，对工业企业的经营带来了较大的压力，不利于企业效益的改善。

3，政策环境友好，各项措施有望持续出台

为了巩固经济复苏的基础，6月份已经陆续研究出台了一系列政策措施。

6月13日，发改委等部门发布《国家发展改革委等部门关于做好2023年降成本重点工作的通知》，通知提出要大力推进降低实体经济企业成本，支持经营主体纾困发展，助力经济运行整体好转。《通知》具体包括增强税费优惠政策的精准性针对性、提升金融对实体经济服务质效、持续降低制度性交易成本、缓解企业人工成本压力、降低企业用地原材料成本、推进物流提质增效降本、提高企业资金周转效率、激励企业内部挖潜等方面。

6月16日，国务院总理李强主持召开国务院常务会议，研究推动经济持续回升向好的一批政策措施。会议指出，当前我国经济运行整体回升向好，随着前期政策措施的出台实施，市场需求逐步恢复，生产供给持续增加，物价就业总体平稳，高质量发展稳步推进。同时，外部环境更趋复杂严峻，全球贸易投资放缓等，直接影响我国经济恢复进程。针对经济形势的变化，必须采取更加有力的措施，增强发展动能，优化经济结构，推动经济持续回升向好。会议围绕加大宏观政策调控力度、着力扩大有效需求、做强做优实体经济、防范化解重点领域风险等四个方面，研究提出了一批政策措施。会议强调，具备条件的政策措施要及时出台、抓紧实施，同时加强政策措施的储备，最大限度发挥政策综合效应。

6月20日，央行调降1年期与5年期以上LPR各10个基点分别至3.55%和4.20%，为今年以来LPR的首次调整。多地房地产相关政策也在持续优化调整。

6月21日，财政部副部长许宏才在国务院政策例行吹风会上介绍，新能源汽车车辆购置税减免政策将延长至2027年年底，减免力度分年度逐步退坡。初步估算，实行延长政策，2024年至2027年减免车辆购置税规模总额将达到5200亿元。

在二季度和上半年经济数据公布后，7月份即将迎来年中的中共中央政治局会议。此次政治局会议将分析研究当前的经济形势，并对下半年经济工作做出部署，有着承上启下的作用，是决定下半年政策基调的关键会议，对经济发展有着重要的指引作用。为了推动经济持续回升，扩大有效需求，预计后续相关政策也将持续出台，建议重点关注月底政治局会议相关表述。

4，风险提示

一是地缘政治风险超预期；二是宏观经济不及预期；三是海外市场大幅波动等。

本文来自华福证券研究所2023年7月7日发布报告《6月宏观月报：经济恢复性好转，政策加码预期强》分析师：燕翔， S0210523050003许茹纯，S0210523060005朱成成，S0210523060003金晗， S0210523060002

沈重衡，S0210523060006

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